5.4  研究结论 19

6  合理建议 21

结论 23

致谢 24

参考文献 25 

1  引言

自从1986年迈克尔·詹森提出自由现金现金流量的代理成本理论后，许多学者从公司治理的不同层面对自由现金流量与公司治理之间的关系进行了研究。刘昌国（2006）、胡建平(2007)、李鑫（2008）等从过度投资角度验证了自由现金流量的代理成本。辛宇（2006)研究发现上市公司微观治理机制水平与企业超额现金持有水平呈负相关关系。Harford(2008)研究得出了企业董事会规模与现佥持有量无关的结论。褚俊虹(2010)研究发现自由现金流对企业股权的影响，会使得企业资本结构发生变化，负债比例会随着自由现金流的增加而降低。张功富（2007）发现超过40%的自由现金流量以金融资产的形式保留在企业。

现代公司制度下，所有权和经营权相分离，如何来控制公司的自有现金流量呢？从理论上讲，自由现金流量都应该分配给投资者，而不应该保留在公司，因为所有净现值为正的项目所需要的资金都得到了满足，多余的现金不能创造价值，反而会被经理用于“自利”行为，造成股东财富流失。自由现金流量的代理问题可以通过有效的公司治理机制来控制。公司治理是因委托代理问题而产生的，其出发点就是为了让代理人（管理者）尽可能的站在委托人（所有者）的立场来经营公司。在企业存在大量自由现金流的情况下，管理层更加倾向滥用自由现金流而违背股东权益最大的宗旨。自由现金流量越多，管理者就越有可能进行“自利”行为。设计有效的公司治理机制，可以促使管理者将自由现金流量分配给所有者，减少公司的自由现金流量，避免管理者的过度投资、闲置、超额在职消费等行为导致企业费用率异常上升，资产运营效率下降，从而导致公司业绩变差。

本文通过分析公司治理现状以及与自由现金流量的关联性，实证研究公司治理途径中董事会特征与公司自由现金流量的关系，并对实证结果进行分析，提出提高公司治理水平以控制自由现金流量的合理化建议。

2  公司治理与自由现金流量的理论分析

2.1 理论概述

2.1.1公司治理概述

1、定义

公司治理起源于所有权和控制权分离的条件一致而产生的委托代理关系。一般认为，最早提出与公司治理类似概念的是威廉姆森（Williamson，1975），他提出的是“治理结构（governance structure）”的概念，与公司治理的含义已经较为接近 。公司治理没有唯一、公认的定义。整体而言，理论界对公司治理内涵的界定分为两类：一类是股东导向的，另一类是利益相关者导向的。传统的定义方式，将公司治理局限于公司及其股东之间的关系层面，是基于股东导向的。更广泛的定义方式认为，公司治理不仅包括公司和所有者（股东）之间的关系，还包括公司和其他利益相关者（债权人、雇员等）之间的关系，是基于利益相关者导向的。公司治理是所有者通过一系列制度安排来监督和激励经营者，降低代理成本，保护公司各方利益。总而言之，公司治理是以股东利益最大化为终极目标、协调公司利益相关者之间的利益关系并降低代理成本的一系列制度安排，包括股权结构、董事会、经理层激励等内部治理机制和资本市场、经理市场、产品市场等外部治理机制。

2、公司治理的途径