文献综述1  国外融资偏好研究简述有关融资偏好的研究起步相对较晚，其真正开始是1984年Myers & Majluf的优序融资理论，该理论认为企业融资偏好顺序为：偏好内部融资，如果需要外部融资，则偏好债券融资。在长期的研究中，国外学者一直都有不同的研究结论，有些支持Myers的融资优序理论，比如Krasker(1986)、Narayanan(1988)、Heinkel & Zechner(1990)等的研究，尤其值得突出的是Shyam-Sunder & Myers（1999）运用新的动态型融资优序模型方法来检验美国上市公司的融资顺序再次印证了MM的优序融资理论，并在西方引起了较大的反响；当然,也不乏反对者，如Brennan and Kraus(1987)、Noe(1988)、Grundy(1989)就对优序融资理论提出了批评，他们认为，企业对直接债务融资的偏好未必胜过股权融资，企业可以通过更丰富的融资工具选择向市场传递信号，以解决投资不足问题。Rajan和Zingales(1995)的研究认为：当市场账面价值高时，公司倾向于发行权益。Korajczyk和Levy(2002)发现宏观经济条件显著影响无财务约束的企业融资选择，而对受到财务约束的企业融资选择影响不大。64855

2  国内融资偏好研究综述

在MM理论等融资偏好理论进入中国后，国内学者以我国上市公司为样本也进行了许多实证和理论研究，主要分为融资偏好顺序和融资偏好影响因素两方面。多数研究结果显示，我国上市公司融资偏好顺序与优序融资理论相悖，显示出强烈的股权融资偏好。而融资偏好的影响因素主要有融资成本与收益、股权结构、管理者非理性、企业规模和成长性、市场完善度和行业等。

1  我国融资偏好顺序的研究

张人骥(1995)以上海证券交易所66家上市公司作为研究样本，最早得出了我国上市公司严重依赖外部融资，且明显偏好于股权融资的结论。黄少安和张岗（2001）、阎达五和耿建新（2001）运用实证检验指出上市公司明显偏好股权融资。魏成龙和张洁梅（2008）、肖泽忠和邹宏（2008）、张卫平和黄晓平（2009）等人，通过对我国上市公司的情况进行研究之后得出：我国上市公司偏好股权融资、而较少使用债权融资。姜毅和刘淑莲（2011）采用修正的优序融资检验模型和Odered_Probit模型对上市公司的融资行为偏好进行检验，实证结果表明我国存在着明显的外源融资偏好，而在外源融资中更偏向于股权融资。以上结论均指出我国上市公司融资偏好顺序与优序融资理论相悖。论文网

但是，葛永波（2008）认为，之前的研究均以融资结构代替融资偏好，而这两者是明显不同的。即使是静态上的企业融资结构特征体现出较为明显的股权依赖性，但由于约束的存在并不能说明企业的股权融资偏好倾向。刘子龙（2011）通过构建异质条件下回归分析模型对企业融资偏好顺序进行实证研究，得出结论与优序融资理论基本一致。

2  我国融资偏好影响因素的研究

近年来学者们研究得出的融资偏好影响因素主要有：

（1）融资成本与收益。黄少安、张岗(2001)，蒋殿春(2003)等通过理论和实证分析证明了我国上市公司股权成本极低的现状，认为股权的低成本是企业偏好股权的主要原因。刘星等人(2004)认为较低的内源收益率限制了企业的内源融资行为。

（2）股权结构。郑江淮、何旭强和王华（2001）发现国有股比重与债务融资比重成正比；李志文、宋衍蘅（2003），通过对上市公司配股行为影响因素的考察。得出了大股东持股比例越高，则企业越偏好股权融资的结论。朱德胜、宋晓宁（2006）认为股权结构对上市公司融资倾向具有显著的影响，不同股权结构安排下的公司有不同的融资倾向，特殊的股权结构是造成我国上市公司融资结构不合理的主要因素。